近期，新冠肺炎疫情在全球蔓延，國內(nèi)外資本市場波動(dòng)劇烈，A股市場鼠年春節(jié)后的向上態(tài)勢能否延續(xù)?科技股漲勢能否持續(xù)?美股的10年大牛市是否到頭?后市還有哪些投資機(jī)會(huì)?

記者就此采訪了四位來自公募、私募界的投研精英，他們是南方基金副總經(jīng)理兼首席投資官(權(quán)益)史博，景順長城基金總經(jīng)理助理、研究部總監(jiān)、基金經(jīng)理劉彥春，敦和資管首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐小慶和世誠投資董事總經(jīng)理陳家琳。

史博表示，預(yù)計(jì)二季度A股市場將會(huì)降溫甚至適當(dāng)調(diào)整，但全年依然對(duì)市場持看好態(tài)度，在消化了海外疫情的不確定性之后，市場有望找到明確方向?？萍脊汕捌跐q幅比較大，部分股票估值過高，但確實(shí)長期有更好的產(chǎn)業(yè)前景;傳統(tǒng)行業(yè)的優(yōu)勢是龍頭地位穩(wěn)定、估值低。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，會(huì)偏向適度均衡的配置。

劉彥春表示，長期看，A股持續(xù)穩(wěn)健向上的大趨勢不會(huì)改變?，F(xiàn)階段，傳統(tǒng)行業(yè)中的優(yōu)秀公司更值得投資。如果作為一項(xiàng)資產(chǎn)投資現(xiàn)在所謂的科技股，感覺通過企業(yè)的經(jīng)營收回投資會(huì)是長期且無效率的。無法理解現(xiàn)在大量熱門股票的定價(jià)依據(jù)，對(duì)這個(gè)領(lǐng)域會(huì)保持謹(jǐn)慎。

徐小慶表示，目前疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)影響尚難有效評(píng)估，市場影響更難預(yù)測，總體偏謹(jǐn)慎。從相對(duì)收益角度更看好兩類領(lǐng)域：一是與經(jīng)濟(jì)相關(guān)性低的醫(yī)藥類行業(yè);二是估值處于相對(duì)低位、具有安全邊際，同時(shí)有望受益于政府經(jīng)濟(jì)刺激政策的基建相關(guān)行業(yè)。

陳家琳表示，對(duì)于A股市場的短期立場更加趨于謹(jǐn)慎，過去幾周市場的強(qiáng)勢表現(xiàn)并沒有計(jì)入一些潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。不過，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)尚存，以數(shù)個(gè)季度作為考察周期，除了擁有足夠深護(hù)城河的部分消費(fèi)品公司之外，同時(shí)傾向于“新基建”中的新一代信息技術(shù)及醫(yī)療服務(wù)行業(yè)。

A股長期向上趨勢不變

短期將會(huì)降溫

記者：你對(duì)近期國內(nèi)外市場劇烈波動(dòng)如何看，A股市場還將延續(xù)強(qiáng)勢么?

史博：近期國內(nèi)外市場波動(dòng)來自三個(gè)方面，一是新冠疫情在海外多個(gè)國家爆發(fā)，二是各國政府出臺(tái)相應(yīng)的刺激政策和寬松舉措，三是A股自2月下旬以來交易活躍度處于較高水平。

考慮全球經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險(xiǎn)和短期市場較高的活躍度，預(yù)計(jì)二季度A股市場將會(huì)降溫甚至適當(dāng)調(diào)整。但全年依然對(duì)市場持看好態(tài)度，在消化了海外疫情的不確定性之后，市場有望找到明確方向。

劉彥春：疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和資本市場造成了較大影響。疫情在我國已經(jīng)初步得到控制，但在海外繼續(xù)擴(kuò)散風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。

A股市場近期波動(dòng)較大，但總體強(qiáng)勢。資本市場上寬松的資金面階段性成為市場主導(dǎo)力量?，F(xiàn)階段，疫情仍然是股市主要擾動(dòng)因素，但階段性的事件沖擊終歸只是資本市場發(fā)展歷程中的一朵小浪花，長期來看，A股市場持續(xù)穩(wěn)健向上的大趨勢不會(huì)改變。

徐小慶：2月下旬以來，海外受疫情的影響遠(yuǎn)超市場此前預(yù)期，金融市場被突如其來的悲觀預(yù)期主導(dǎo)，發(fā)生了足以載入史冊(cè)的劇烈變化。相對(duì)而言，A股表現(xiàn)更加“淡定”，主要原因在于國內(nèi)疫情逐步得到控制。

短期內(nèi)，中國無疑是疫情控制得最好的國家，疫情本身對(duì)A股的影響將會(huì)弱于對(duì)海外的影響。但需要警惕的是，疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊尚未充分顯現(xiàn)，同時(shí)，如果海外疫情加劇導(dǎo)致全球衰退，中國也難以獨(dú)善其身，不能對(duì)A股盲目樂觀。

陳家琳：現(xiàn)時(shí)我們對(duì)于A股市場的短期立場更加趨于謹(jǐn)慎，過去一周A股各主流指數(shù)反彈5%左右(已經(jīng)修復(fù)到了疫情爆發(fā)前的水平)，但這缺乏足夠的基礎(chǔ)，尤其考慮到疫情仍在部分國家爆發(fā)且還看不到有力的防控措施。從海外疫情的潛在失控，到上市公司業(yè)績的沖擊，再到下半年作為貨幣現(xiàn)象的通脹，都被市場完全忽略了。

記者：疫情在全球范圍蔓延，這將對(duì)經(jīng)濟(jì)和資本市場帶來什么影響?

徐小慶：疫情的擴(kuò)散容易在短時(shí)間內(nèi)明顯抑制常規(guī)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，并很快通過旅游、出口商貿(mào)活動(dòng)對(duì)周邊國家產(chǎn)生溢出效應(yīng)。除了經(jīng)濟(jì)本身外，市場還擔(dān)心疫情帶來的政治影響，尤其是對(duì)美國大選的影響。疫情可能導(dǎo)致激進(jìn)左派桑德斯獲勝的概率在上升，市場普遍把桑德斯的上臺(tái)解讀為對(duì)美股的利空。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)惡化無疑會(huì)影響上市公司的盈利，但由于各國都采取寬松的貨幣政策來進(jìn)行對(duì)沖，在一定程度上又對(duì)股票市場的估值有一定支撐，短期在疫情不確定性沒有消除之前，股票市場仍將呈現(xiàn)寬幅震蕩的特征。

史博：疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響或是一次性、休克式?jīng)_擊。如果持續(xù)時(shí)間不長，則對(duì)經(jīng)濟(jì)和資本市場的沖擊都不大。但如果疫情持續(xù)時(shí)間過長(例如導(dǎo)致主要國家經(jīng)濟(jì)休克2個(gè)季度以上)，則可能演化為一輪經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而對(duì)資本市場帶來顯著的負(fù)面沖擊。目前來看，國內(nèi)在疫情的應(yīng)對(duì)、修復(fù)經(jīng)濟(jì)的政策空間，都比海外國家有優(yōu)勢。因此，往后看，不排除國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和市場受海外疫情持續(xù)擴(kuò)散的外溢影響，但我們自身的質(zhì)地是沒有問題的。

劉彥春：疫情必然帶來直接的經(jīng)濟(jì)損失，疫情發(fā)展的不確定性也會(huì)對(duì)市場估值水平有所壓制。但經(jīng)濟(jì)趨緩甚至停滯會(huì)讓資本市場階段性流動(dòng)性過剩，市場對(duì)短期熱點(diǎn)或邊際變化極為敏感。受益于疫情發(fā)展的領(lǐng)域，以及可能受益于保增長的行業(yè)板塊近期表現(xiàn)搶眼。隨著疫情逐步得到控制，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將逐步回歸常態(tài)，資本市場過于寬松的資金面也會(huì)有所改變。企業(yè)能力和發(fā)展前景會(huì)重新成為公司定價(jià)的主要依據(jù)?，F(xiàn)階段市場已經(jīng)出現(xiàn)大量的錯(cuò)誤定價(jià)，投資人需要加倍小心。

傳統(tǒng)行業(yè)優(yōu)秀公司

現(xiàn)階段更值得投資

記者：從目前點(diǎn)位去看2020年，你更看好哪些領(lǐng)域或板塊?

陳家琳：我們認(rèn)為，市場在過去幾周的強(qiáng)勢表現(xiàn)并沒有計(jì)入一些潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，接下來，市場需要先消化這些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，才能為之后可持續(xù)的系統(tǒng)性機(jī)會(huì)留出合理的空間。盡管如此，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)尚存。

在具體方向選擇上，以數(shù)個(gè)季度作為考察周期，除了擁有足夠深護(hù)城河的部分消費(fèi)品公司之外，我們同時(shí)傾向于“新基建”中的新一代信息技術(shù)及醫(yī)療服務(wù)行業(yè)。前者既能產(chǎn)生足夠大的投資需求，又能與趨勢性的線上經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展相契合，也是與主要對(duì)手戰(zhàn)略競合的需要。至于醫(yī)療服務(wù)行業(yè)的機(jī)會(huì)，則來自于政府在未來數(shù)年對(duì)于公共衛(wèi)生醫(yī)療資源這一在本次疫情中凸現(xiàn)的短板的持續(xù)投入。

史博：我們?nèi)ツ甑讓?duì)今年市場有兩個(gè)基礎(chǔ)判斷：一是市場的波動(dòng)率會(huì)加大，因?yàn)槿ツ?月份之后市場橫盤了太久時(shí)間;二是指數(shù)中樞會(huì)上移，因?yàn)楣┙o側(cè)改革已經(jīng)化解了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)部門的風(fēng)險(xiǎn)，不考慮成長性，龍頭公司的ROE也可以驅(qū)動(dòng)低估值傳統(tǒng)行業(yè)有正收益。

到現(xiàn)在，疫情是個(gè)預(yù)期之外的事情，但是波動(dòng)放大并不意外，中樞的判斷沒有變。我們判斷隨著龍頭公司盈利能力、分紅能力的提升，長期看，上證指數(shù)的中樞會(huì)持續(xù)上移。板塊上，科技股前期漲幅較大，部分股票估值過高，但確實(shí)長期有更好的產(chǎn)業(yè)前景。傳統(tǒng)行業(yè)的優(yōu)勢是龍頭地位穩(wěn)定、估值低。這個(gè)時(shí)點(diǎn)，我會(huì)偏向適度均衡的配置。如果新型產(chǎn)業(yè)在未來一段時(shí)間出現(xiàn)調(diào)整，可以增加相應(yīng)龍頭公司的配置。

劉彥春：現(xiàn)階段我們認(rèn)為傳統(tǒng)行業(yè)中的優(yōu)秀公司更值得投資。

徐小慶：目前疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響尚難以有效評(píng)估，對(duì)指數(shù)點(diǎn)位的影響更難以預(yù)測，總體偏謹(jǐn)慎。從相對(duì)收益的角度更看好兩類領(lǐng)域：一是與經(jīng)濟(jì)相關(guān)性低的醫(yī)藥類行業(yè);二是估值處于相對(duì)低位、具有安全邊際，同時(shí)有望受益于政府經(jīng)濟(jì)刺激政策的基建相關(guān)行業(yè)。

多指標(biāo)顯示創(chuàng)業(yè)板過熱

對(duì)熱門股保持謹(jǐn)慎

記者：科技股自去年四季度以來表現(xiàn)強(qiáng)勢，近期有所調(diào)整，你認(rèn)為科技股是否見頂?

劉彥春：我們無法判斷科技股是否見頂。如果作為一項(xiàng)資產(chǎn)投資現(xiàn)在所謂的科技股，我感覺通過企業(yè)的經(jīng)營收回投資會(huì)是長期且無效率的。我們尊重并且學(xué)習(xí)各種投資風(fēng)格，但現(xiàn)階段，我無法理解現(xiàn)在大量熱門股票定價(jià)依據(jù)，在我們領(lǐng)悟這些公司的投資邏輯之前，我們對(duì)這個(gè)領(lǐng)域會(huì)保持謹(jǐn)慎。

史博：從產(chǎn)業(yè)基本面的角度，不管是長期的轉(zhuǎn)型升級(jí)和工程師紅利，還是中期的5G產(chǎn)業(yè)周期，科技都是相對(duì)很有吸引力的投資方向。但短期大量個(gè)人投資者涌入追捧導(dǎo)致股價(jià)超漲，監(jiān)管層也有一些適度降溫的措施出來。因此，未來一個(gè)季度科技股適度降溫和調(diào)整，是非常合理和有必要的。

徐小慶：從盈利看，如果對(duì)比2013年~2015年，可以看到本輪成長類行業(yè)的盈利分化比當(dāng)時(shí)更加明顯。這使得創(chuàng)業(yè)板從目前的結(jié)構(gòu)性行情演化成2015年普漲行情的難度更大。

從流動(dòng)性看，盡管貨幣政策進(jìn)一步寬松，無風(fēng)險(xiǎn)利率繼續(xù)下行，但這并非增量資金進(jìn)入股市的充分條件，還需要觀察風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化，可以通過信用利差來反映。今年以來盡管無風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)一步下行創(chuàng)出2018年以來的新低，但信用利差卻有重新擴(kuò)大的跡象，這一組合更像2018年而不是2014年~2015年，信用利差的擴(kuò)大將阻礙資金流向股市。

如果流動(dòng)性和盈利都無法支持創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)2015年那樣的上漲，那么，當(dāng)前依靠投機(jī)情緒和羊群效應(yīng)推動(dòng)的上漲可能已經(jīng)接近尾聲。事實(shí)上，多個(gè)指標(biāo)均顯示，創(chuàng)業(yè)板的熱度已達(dá)到了相對(duì)極端的水平，而除了2015年，過去這些指標(biāo)達(dá)到同樣水平時(shí)往往都是見頂信號(hào)。

記者：你怎么看待近期市場熱議的新基建和舊基建板塊的投資?會(huì)是新機(jī)遇么?

史博：從產(chǎn)業(yè)的角度，舊基建肯定不是新事情，新基建涉及的領(lǐng)域(5G基站、特高壓、城際鐵路、新能源充電設(shè)施、數(shù)據(jù)中心等)也都是資本市場廣泛關(guān)注過的。考慮到財(cái)政上的壓力，這次政策很難是大水漫灌的全面刺激。因此，泛泛地說看好新基建或者舊基建意義不大。舊基建的板塊優(yōu)勢是估值低，新基建的優(yōu)勢是產(chǎn)業(yè)趨勢強(qiáng)。這兩個(gè)視角在去年底我們就有關(guān)注。我們會(huì)關(guān)注政策上是否有實(shí)質(zhì)性的邊際變化，以及對(duì)具體基建板塊的影響，不會(huì)參與泛泛的炒作。

劉彥春：無論是新興行業(yè)還是傳統(tǒng)行業(yè)，包括所謂的新基建和舊基建，關(guān)鍵是要考慮清楚公司的定價(jià)和對(duì)未來的預(yù)期回報(bào)。我國正處于新舊經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵時(shí)期，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域仍然占比較高，脫離傳統(tǒng)行業(yè)發(fā)展，一味追求新興行業(yè)發(fā)展是不現(xiàn)實(shí)的，傳統(tǒng)行業(yè)穩(wěn)健發(fā)展是新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的前提條件。我國傳統(tǒng)基建領(lǐng)域仍然有較大的建設(shè)空間，在經(jīng)濟(jì)面臨失速風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，加大投資力度，適當(dāng)提前建設(shè)是理性選擇。新基建和舊基建景氣度都可能階段性提升，其中很可能孕育投資機(jī)會(huì)。

徐小慶：政府加大基建投資力度對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行是大概率事件，前面也提到，單獨(dú)依靠貨幣政策難以有效應(yīng)對(duì)疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，需要財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策等的配合。但另一方面，我們也需要認(rèn)識(shí)到，考慮到財(cái)政赤字的限額以及地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等因素，當(dāng)前基建刺激的空間將遠(yuǎn)小于2009年的“四萬億”，此前媒體報(bào)道的所謂部分省市“25萬億”的重點(diǎn)項(xiàng)目投資規(guī)模是長期計(jì)劃，并非年內(nèi)完成。從長期看，以科技為導(dǎo)向的新基建以及“補(bǔ)短板”的舊基建都會(huì)是財(cái)政政策支持的方向，但短期影響不宜高估。

中國經(jīng)濟(jì)質(zhì)地決定了

對(duì)外資長期具有吸引力

記者：中國疫情已大大緩解，外資涌入是否會(huì)持續(xù)?

史博：國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)質(zhì)地、金融市場的改革和開放，決定了外資的流入會(huì)是長期持續(xù)的過程。但短期，不管國內(nèi)還是海外經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，都會(huì)影響外資流入的節(jié)奏。我們判斷，海外出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的概率比國內(nèi)更大一些。

劉彥春：外資進(jìn)入中國應(yīng)該是看好中國經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展?jié)摿?，以及?yōu)秀企業(yè)持續(xù)的價(jià)值創(chuàng)造能力，應(yīng)該與疫情關(guān)系不大。不過，這次我們看到了我國政府高效率的危機(jī)處理能力，預(yù)期很快就可以實(shí)現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行正?；@對(duì)國外投資者投資中國的確是加分項(xiàng)。

陳家琳：有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，對(duì)于海外投資者而言，A股(尤其是其中的優(yōu)質(zhì)公司)已成為目前不確定市況下的“避險(xiǎn)資產(chǎn)”，我們并不認(rèn)同這種“超前”的觀點(diǎn)。我們對(duì)A股市場的中長期前景向來抱有十足的信心，這來自于經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展、資本市場的深層次改革、投資者結(jié)構(gòu)變化包括外資的持續(xù)流入，但對(duì)于外資的“雪中送炭”，眼下還不能過多地指望。

徐小慶：中國市場對(duì)外資的吸引力確實(shí)在增強(qiáng)。一方面，如上所述，中國有望最先從疫情中恢復(fù)，在當(dāng)前情況下可能成為資金的“避風(fēng)港”;另一方面，從中美利差看，美聯(lián)儲(chǔ)意外降息導(dǎo)致美債收益率大幅回落，中美長端利差已經(jīng)處于歷史高位，短端利差也回到了2018年之前的水平，對(duì)海外資金的吸引力增強(qiáng)。

港股低估值標(biāo)的

非常適合長期投資

記者：估值低、流動(dòng)性偏弱的港股是否有向上機(jī)會(huì)?你是否會(huì)考慮配置港股?

史博：正是因?yàn)榱鲃?dòng)性弱，所以導(dǎo)致港股的估值長期處于低位，價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能長時(shí)間缺失。隨著南下資金不斷進(jìn)入港股市場，這些問題會(huì)逐漸得到改善。估值是長期投資的重要參考變量，因此，港股非常適合長期投資者去發(fā)掘有吸引力的低估值標(biāo)的。

劉彥春：港股市場是A股市場很好的補(bǔ)充，能夠投資港股可以極大提升基金經(jīng)理的幸福感。很多行業(yè)優(yōu)秀公司更多在港股上市，能夠投資兩地市場，可以讓組合更加均衡，有效降低集中度風(fēng)險(xiǎn)。我對(duì)配置港股有濃厚興趣。我們?cè)诟酃墒袌錾峡吹搅艘恍┙?jīng)營高效、估值合理或者偏低的公司，我們會(huì)持續(xù)跟蹤，并積極配置。

徐小慶：港股的低估值確實(shí)提供了相對(duì)較高的安全邊際。如果中國經(jīng)濟(jì)率先從疫情中恢復(fù)，對(duì)港股基本面也將形成利好。此外，海外貨幣政策寬松也有望推動(dòng)資金流入新興市場。這些因素都意味著港股有向上的機(jī)會(huì)。但短期內(nèi)疫情對(duì)全球市場的沖擊并未消退，港股也會(huì)受到海外市場的拖累，投資港股需要對(duì)波動(dòng)率有較高的承受能力。

海外疫情變化是

影響目前市場重要因素

記者：目前這個(gè)階段，你認(rèn)為影響市場的最核心因素是什么?

史博：目前階段，影響市場的三個(gè)因素重要性依次是：全球疫情的擴(kuò)散情況，進(jìn)而對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的沖擊幅度;全球主要經(jīng)濟(jì)體和央行的對(duì)沖政策;A股增量資金的規(guī)模和持續(xù)性。

劉彥春：疫情控制仍然是近期影響市場的核心因素，對(duì)公司運(yùn)營和市場流動(dòng)性環(huán)境都有深刻影響。現(xiàn)階段也是我們觀察企業(yè)應(yīng)對(duì)疫情調(diào)整能力的時(shí)間窗口。長遠(yuǎn)看，疫情僅是短期擾動(dòng)，相信疫情終會(huì)過去，經(jīng)濟(jì)和資本市場會(huì)重新回到正軌。

徐小慶：核心因素仍然是疫情以及疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。目前國內(nèi)疫情基本得到控制，但海外疫情仍然在加速擴(kuò)散，對(duì)市場將形成持續(xù)的擾動(dòng)。此外，中國近期將逐步公布1~2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，這是最早一批反映疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)影響的數(shù)據(jù)，會(huì)對(duì)市場評(píng)估疫情的沖擊以及全年的經(jīng)濟(jì)走勢有較大影響。由于海外爆發(fā)的時(shí)間滯后一個(gè)月，因此，相關(guān)的數(shù)據(jù)將從4月左右開始陸續(xù)公布。

陳家琳：看看美國(包括一些疫情嚴(yán)重的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體)到目前為止對(duì)疫情的認(rèn)識(shí)以及所采取的措施，相信把海外疫情的潛在失控列為眼下首要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)并無任何不妥。